稀土行業深度報告：2020七問稀土，戰略資源迎三重催化

1、中國戰略資源是否依然強勢？

1、供給格局——中國在全球范圍內供給依然強勢

中國是的稀土生產國，按照2019年稀土配額13.2萬噸，占比約63%，其次為美國、澳大利亞，占比分別達 到12.4%、10%。但從資源品種來看，我國稀土礦主要分為以內蒙古包頭白云鄂博稀土礦為代表的混合型輕稀土礦、 四川冕寧氟碳鈰輕稀土礦和以南方中重離子稀土礦。而美國、澳大利亞多為輕稀土品種，尤其美國在產礦山 mountainpass中重稀土品位合計僅有1%。

1、供給格局——配額增長幅度有限

2019年稀土礦產品總量控制計劃為13.2萬噸 （REO），同比增長1.2萬噸，其中中重稀土1.9萬 噸。2020年度我國一批稀土礦開采總量控制指 標66000噸，對應2019年的50%。其中離子型（以 中重稀土為主）指標9575噸，巖礦型（輕）指標 56425噸，按照十三五規劃預計2020年國內總量控 制計劃持平或小幅提升，但增量均為輕稀土并不 在中重稀土。

1、供給格局——海外僅有兩大稀土礦規模化放量

2011年之后，伴隨稀土價格的下行，海外礦山由于成本劣勢在2014年進入到虧損的情況。一是資源 稟賦自身限制，二是稀土價格下行帶來的虧損導致企業動力不足。其中，Molycorp在2015年6月申請破產保 護（后續年報數據缺失），Lynas則是不斷受到分離廠所在地馬來西亞的環保政策影響，產能釋放進度不斷受 阻。

從資源情況來看，海外礦山大多以輕稀土為主，尤其在產礦山Mountweld和Mountainpass中重稀土原礦 品位未超過5%，產量貢獻極低。但2019年海外稀土礦占比近37%，主要是美國Mountain Pass和澳大利亞lynas 公司的MountWeld，累計產量超過4萬噸REO。

1、供給格局——海外僅有兩大稀土礦規模化放量

2011年之后，伴隨稀土價格的下行，海外礦山由于成本劣勢在2014年進入到全面虧損的情況。一是資源 稟賦自身限制，二是稀土價格下行帶來的虧損導致企業動力不足。其中，Molycorp在2015年6月申請破產保 護（后續年報數據缺失），Lynas則是不斷受到分離廠所在地馬來西亞的環保政策影響，產能釋放進度不斷受 阻。

從資源情況來看，海外礦山大多以輕稀土為主，尤其在產礦山Mountweld和Mountainpass中重稀土原礦 品位未超過5%，產量貢獻極低。但2019年海外稀土礦占比近37%，主要是美國Mountain Pass和澳大利亞lynas 公司的MountWeld，累計產量超過4萬噸REO。

稀土行業深度報告：2020七問稀土，戰略資源迎三重催化

稀土生產商Lynas Corp遵照馬來西 亞政府的命令，將工廠關閉時間延長兩 周至4月14日，以遏制冠狀病毒的蔓延。 2019財年Lynas生產稀土氧化物約2萬噸， 由于馬來西亞冶煉廠的影響，2019自然 年Lynas可供銷售的稀土氧化物約1.85 萬噸，按照目前持續停產近10周，估算 大約影響產量0.1萬噸，根據USGS數據， 2019年全球稀土產量約21萬噸，占比 約1.6%，預計全年產量下滑可能達到 17%。

2、哪些需求領域有望迎來高增長?

2、需求結構——新能源汽車是較大增長引擎

稀土下游應用主要為永磁材料、催化材料、儲氫材料、拋光粉和冶金材料等，磁材在全球 稀土消費領域占比較高，約26%；其次為石油硫化裂化等稀土傳統應用催化材料占比達到 17%，儲氫材料和拋光粉分別達到15%、11%。

新能源汽車景氣周期是磁材消費增長的較大領域，考慮疫情影響下，海外新能源汽車放量放緩，同時部分滲鏑技 術比例降低，短期磁材需求受到較大沖擊，長周期看，新能源汽車滲透率如果達到大幅的提升，2025年有望帶來 超過6萬噸的釹鐵硼需求增長，對應鐠釹、鏑、鋱需求增長分別達到2.1萬噸，6422噸和3211噸。

2、需求結構——家電能耗標準有望帶來變頻占比提升

2020 年 1 月 20 日，新版 GB21455 《房間空氣調節器能效限定值及能效等級》具體細則正式布公 布，新能效標準將于 2020 年 7 月 1 日正式實施，7 月 1 日之前出廠或進口的產品可在 2021 年 6 月 30 日前銷售。 2020 版具體能效等級的變化體現在以下兩點： 一是計算指標方法的更新，不再為定頻空調 和變頻空調分別設置評價考核體系，二是統一定頻空調和變頻空調的能效等級，進一步提升各能效等級 的指標要求。

根據產業在線數據推測，即將推出的新能效標準，會將舊的1至3級產品變更為1至5級產品，空調能 效的要求進一步提升，鐵氧體性能可能進一步無法匹配，因此變頻空調的滲透率以及釹鐵硼在變頻空調 領域滲透率均有望不斷提升。

2、需求結構——風電領域搶裝大概率出現回暖

國內風力發電機主要包括永磁直驅風機和雙饋風機兩種，根據國家能源局風電十三五規劃，到2020 年底，風 電累計并網裝機容量確保達到 2.1 億千瓦以上，其中2018年，新增并網風電裝機2059萬千瓦，累計并網裝機 容量達到1.84億千瓦。國家能源局數據顯示，2019年，我國新增并網風電裝機2574萬千瓦，其中陸上風電新 增并網裝機2376萬千瓦,海上風電新增裝機198萬千瓦。

按照到2021年全球新增風電機組的裝機容量為65GW，假設直驅永磁電機滲透率達到36%水平，預計對于釹鐵 硼需求增長超過1.57萬噸， 對于鐠釹、鏑、鋱的需求分別達到4703、118、78噸。

2、需求結構——軌交的牽引電機更迭可能帶來增量

交流異步牽引電機是當前應用于軌道交通牽引系統的主流電機，而永磁同步牽引電機則代表著軌道交通牽引技 術的未來發展方向。永磁同步牽引電機的優點表現在低能耗、功率密度較高、體積較、質量較輕、全封閉結構 易于調整、全生命周期成本較低等。

目前工業化批量生產的釹鐵硼永磁體的磁能積已經超過55MGOe，工作溫度200℃左右，已經基本可以滿 足軌交牽引電機的工作條件，根據稀土協會預測，新增高鐵、城市軌道交通列車永磁同步傳動系統市場占有率 將分別達到30%和50%。城市軌交滲透率有望不斷提升，假設按照50%為永磁牽引電機測算，對于釹鐵硼的需求 超過4500噸，對于鐠釹、鏑、鋱的需求增量有望達到1525噸、69噸和38噸。

3、短期看政策預期投資機會持續性如何

中重稀土進口持續受阻

中重稀土 占比近半 2017年以來南方中重稀土礦出現不足，以東盟為主要領域開始進口的大量補充。2018年稀土 累計進口3萬噸，其中緬甸進口2.58萬噸，占國內配額比例達到20%水平，折算占中重稀土礦 比例接近一半。 2019年混合碳酸稀土進口1.56萬噸，仍在中重稀土占比近45%。

關停確定性 持續驗證較強 2018年11月騰沖海關雙向關閉，隨后12月中旬通關但部分生產原輔料出口依然受阻，為期5個 月的執行期過后五月中旬騰沖及臨界口岸再度叫停涉及緬甸的稀土業務往來。據SMM和百川 資訊報道，2019年12月緬甸至中國的離子型稀土礦進口關口再次關停。此次主因或為在緬甸 開采稀土沒有合法的采礦證，盜采盜挖對當地環境造成破壞，關停時間有望持續。

疫情影響下難 有恢復 因疫情雙方的封鎖持續，預計今年緬甸進口再度大幅下滑，一定程度帶來國內全年中重稀土 價格的支撐。

政策預期有望加速稀土價格上漲

收儲對于價格 短期影響較大 歷史情況來看，收儲對于產品價格起到短期支撐的作用，且收儲品種確實漲幅較大，但 在沒有有效打黑（主要癥結）、需求穩增長（主要矛盾）的配合下價格上漲趨勢難以持續。

對板塊彈性更 強 對于板塊的影響則有所不同，歷史情況股價反映快于價格反映并在價格反映過程中繼續上漲。 在2014年以前，稀土板塊在收儲預期、消息面的證實和實際收儲執行的過程三個過程中均有 不同程度的漲幅，在三個過程中漲幅較大的大概率為收儲執行（即稀土價格確定性上漲）階段， 板塊自頂點回調過程同樣先于稀土價格調整。而2014年股票在2013年的收儲預期過程已經反 映。目前此輪股價漲幅尚小于歷史平均漲幅。

節奏和品種針 對性有望優化 2016-2017年收儲不同于往年的是，收儲預期到落地執行的時間距離較近，且收儲過程持續 分階段，因此對于價格的支撐將大概率比往年更強。而收儲后于稀土價格變化持續性取決于 三個方面的影響，1、針對性品種供需情況的改善；2、打黑效果；3、企業流通庫存消化情 況。

4、長期看稀土產業發展趨勢如何？

1、政策核心在供給端

2020年Q1以來，受全球疫情爆發影響稀土價格 先漲后跌，目前價格下考慮原料及環保綜合成 本及貿易摩擦的風險，從政策歷史演變來看， 主要政策方向可能為：

1、“督察”/“戰略收儲”常態化帶來持續性， 收儲戰略品種針對性可能增強。

2、輕稀土配額可能繼續提升。

3、加大稀土功能材料應用開發。伴隨政策 預期對于供給端的支撐，稀土價格有望止跌。

2、國內供給結構不斷優化

從原料端來看，國內中重稀土礦受制于環 保核查、部委核查和資源稅成本困擾，2017年 以后幾乎處于關停狀態。黑色產業鏈主要分布 在南方離子型稀土礦，停擺狀態也是使得非法 開采和冶煉分離產品從2014年較高體量大幅下 滑，因此2018年中國提升總量計劃配額， 且成為原料進口國。

2019年1月十二部委《關于持續加強稀土行 業秩序整頓的通知》中部門更多元、環節更全 面、督察懲罰更完善，常態化的管理體系有望 保持良好的供給結構。此外如果儲備局能夠有 針對性的戰略品種和流動性較差的品種進行收 儲，有望進一步改善國內供給結構。

3、海外供給可能窄幅波動

從2018年起，美澳緬等海外礦山累計貢獻稀土礦 達到7萬噸，2019年Mountainpass產量持續爬坡， 2021年預計澳大利亞HASTINGS礦山可能投產，計劃 產能約1.5萬噸/年的混合碳酸稀土（8850噸/年 REO），海外稀土礦整體增量有限。

目前來看，由于海外疫情影響，美澳緬等海外稀土 礦產量均受到一定制約，如中國配額持平，2020年全 球稀土礦產量可能出現小幅下滑。中期來看，海外稀 土礦增量有限，可能在達到8-9萬噸左右持穩，且品種 以輕稀土為主

4、企業盈利水平有望回歸合理區間

根據已披露的2020年一季報顯示，稀土板塊實現營收118億元，歸母凈利潤2.5億元，盡管2020Q1緬甸進口途 徑持續受限，氧化鏑價格同比上漲29%，氧化鋱價格同比上漲41%，但全球疫情導致需求端短期大幅承壓，稀 土板塊上市公司平均毛利率持續回落至11%，2020年Q1稀土上市公司利潤同比下滑7%。伴隨國內需求修 復，海外疫情逐漸企穩，政策、成本、需求共振有望帶來稀土價格止跌企穩并存在一定持續性，從公司層面 看伴隨平均成本支撐和產品結構改善，毛利率水平有望回歸20%-25的合理區間。

稀土十三五規劃提到培育稀土在航空航天、軌道 交通、海洋工程、工業機器人、數控機床、醫 療器械等領域的應用，發展較高純稀土金屬及其化 合物、高性能稀土磁性材料、高性能稀土發光材 料、稀土儲能材料、稀土拋光材料、稀土輕合金材 料等。稀土功能材料也被列入增強制造業核心 競爭力三年行動計劃中。

從過去十年左右的資源端的紛爭，國內外資源供 給占比可能逐漸達到動態平衡，而下一輪稀土產業 鏈的核心競爭力在于高附加值的稀土材料研發和稀 土氧化物的差異性。

5、稀土企業核心競爭力怎么看？

6、彈性機會能否轉換為估值機會？

稀土價格漲幅超過50%平均估值有望回到合理區間

2016年稀土價格觸底回升，2017年以來主要氧化物品種先漲后跌，2018年基本在底部震蕩且考慮部分公司在 2018年年報可能會有減值處理，2019年整體先揚后抑，中重稀土抬升，輕稀土價格相對疲軟。2020年疫 情影響下中重稀土延續相對強勢，輕稀土仍然承壓，因此，以現價測算，目前稀土公司平均估值水平仍然較 高，從歷史板塊上漲情況來看，彈性優先，其次看估值，后看資源價值。

7、誰將引領板塊機會？